המוסדיים חוזרים לשוק

ישראל היא אומה של אושיות נדל"ן, אבל לא בכל יום מזדמנת לכאן אושיה כזו מחו"ל. דיוויד הנרי (61), יכול להיחשב כזה - הוא עומד בראש קרן ריט (REIT) אמריקנית, קימקו, המחזיקה במספר הגדול ביותר של נכסים מסוג מרכזים מסחריים שכונתיים בארה"ב ובמקסיקו, ונסחרת בבורסה בניו-יורק לפי שווי-שוק של 5.5 מיליארד דולר. בנוסף, פעילה הקרן גם בפרו, צ'ילה, קנדה וברזיל.

לריט אותה הוא מנהל מלאו 50 שנה, מתוכן 20 שנה כציבורית וכשמנייתה נמנית עם מדד S&P 500 היוקרתי. סדרי הגדול של קימקו עצומים: היא חולשת על 12.5 מיליון מ"ר ולה 7,000 שוכרים שונים.

"גידור יעיל"

הנרי הגיע בשבוע האחרון לביקור בישראל ("יש לכם ארץ יפהפייה") להשתתף בכנס הנדל"ן של ארנסט אנד יאנג זאת לאחר שנכנס לאחרונה לשותפות עם ביג, המפעילה הישראלית של המרכזים המסחריים הפתוחים, או "פאואר סנטרס" (ראו מסגרת).

ממרום ניסיונו הוא מביט על השוק מנקודת מבט אופטימית, למרות שהוא ער לחששות של אחרים. הוא הצטרף לקרן ב-2001, לאחר ששימש כסמנכ"ל השקעות בחטיבת הנדל"ן של הענקית ג'נרל אלקטריק, שם ניצח על ניהול נכסים בשווי 20 מיליארד דולר הפזורים ב-11 מדינות.

"משקיעים מוסדיים כמו קרנות פנסיה וחברות ביטוח חיים חוזרים עכשיו לשוק, בגלל התשואות היחסיות שהנדל"ן המסחרי מציע ביחס להשקעות חלופיות, למשל אג"ח ממשלתיות או קונצרניות. נדל"ן הוא גם נכס מוחשי, שקוף ברובו הגדול ומהווה גידור יעיל כנגד סיכונים אינפלציוניים לטווח-ארוך".

יש הזדמנויות במחירי הנכסים היום?

"לפוליטיקאים בארה"ב אין את האומץ להעלות מיסים או לחתוך בהוצאה הציבורית, והתוצאה תהיה ככל הנראה פיחות בדולר ואינפלציה. אם התרחיש יתממש, השקעה בנדל"ן מסחרי במחיר נמוך ב-20%-30% ממחירי השיא היא הגיונית.

"יש לנו שלוש דרכים להרוויח מירידת ערך: דמי-השכירות יכולים לעלות חזרה, שיעורי ההיוון יכולים לרדת (ולפיכך ערכם של הנכסים יכול לעלות), ואנחנו יכולים לשדרג את הנכסים ועל-ידי כך למלא את השטחים הפנויים. שיעור השטחים הפנויים עומד על 11% - וזה יכול להצטמצם עד ל-5% בלבד בזמנים טובים".

"אם נתבונן על צמיחת התמ"ג", אומר הנרי, "זה ברור שאנחנו מחוץ למיתון הרשמי, והתמ"ג מטפס חזק מרמות שפל. כמעט כל הכלכלנים מסכימים שהכלכלה תמשיך לצמוח באופן מתון. הכלכלה מתאוששת ונתמכת בחידוש מלאי, השקעות בעסקים והוצאה צרכנית". יחד עם זאת, במבט לעתיד הנרי מאמין שההתאוששות תהיה איטית וחזקה פחות מלאחרונה.

"רוב החברות, כולל שלנו, עברו מעמדת מגננה למיקוד ברווחים ובצמיחה. האמריקנים, בגדול, מעדיפים הרבה יותר להיות תאווי בצע (greedy) מאשר לפחד, ולמרות הרבה אתגרים, המיקוד הנורמאלי שלנו בצמיחה שוב נראה לעין. הקמעונאיים מתחילים להתרחב שוב, כך שישנה צמיחה צנועה".

מהי רמת התשואה בשוק?

"שיעורי ההיוון הרשמיים חזרו לרמתם מ-2004 במרבית סוגי הנכסים (מ-8.5% ל-6.5% בנכסים האיכותיים). צמיחה חיובית בשכ"ד היא התחזית לארבעת סוגי הנכסים העיקריים - מגורים, תעשייה, משרדים ומסחר. כל זה מתורגם לעלייה משמעותית או התאוששות בשערי המניות של קרנות הריט בארה"ב".

הבעיה: האבטלה

כאן המקום לציין, שמניית קימקו השלימה השנה עלייה של 37%. כמו קימקו, גם קרנות ריט אחרות בארה"ב חיזקו את המאזנים שלהן על-ידי גיוס הון ומכירת נכסים ("גייסנו חוב והון - הנפקנו אג"ח ל-10 שנים בהיקף 250 מיליון דולר קנדי לא מזמן"). לדברי הנרי, רק קרן ריט אמריקנית גדולה אחת נאלצה להגיש בקשה לפשיטת-רגל - General Growth.

אבל, כפי שצוין כבר מקודם, החששות מחוסנה של כלכלת ארה"ב לא נעלמים מעיניו של הנרי. "יש עדיין אתגרים מהותיים קדימה לכלכלת ארה"ב ולשוק הנדל"ן המסחרי". אם להיות ספציפיים, הנרי מונה ארבע סיבות לדאגה:

רמת אבטלה גבוהה ובת-קיימא - "סוגיה קריטית עם השפעות על הדיור ועל כל הקטגוריות של נדל"ן מסחרי. שינויים רגולטורים משמעותיים, מיסוי גבוה יותר וגירעונות ממשלתיים שהגיחו במלוא עוצמתם לא יצרו סביבה שסביר כי תחזק את רמת התעסוקה. ישנם חששות אמיתיים ממיתון כפול, במיוחד בהקשרה של אירופה לא חלשה ולא יציבה".

הנרי מציין גם את נכסי המקרקעין "תחת לחץ" (Distressed Assets) - שממשיכים לגדול ולהגיע לשיאים חדשים.

רמת חוב עצומה של הנדל"ן המסחרי (3.4 טריליון דולר נכון לסוף 2009) - "היקף הפירעונות עומד על 500 מיליארד דולר לשנה בשלוש השנים הקרובות, ועשוי להביא להשפעות שליליות על שווי הנכסים המסחריים. עד כה, מרבית החוב שהגיע תאריך הפירעון שלו הוארך או נכנס להסדר עם בנקים מסחריים או על-ידי ברוקרים של ניירות-ערך מגובי משכנתאות מסחריות (CMBS). כתוצאה מכך, ישנם הרבה פחות עיקולים ממה שציפו להם מלכתחילה כולם - נכון לרגע זה, יש הרבה יותר הון הממתין להזדמנויות בדמות נכסים תחת לחץ, מאשר הזדמנויות כאלה בפועל. בעוד מחירי הנכסים עולים, פעילות העסקאות צפויה לגדול".

אמון הצרכנים נמוך במונחים היסטוריים - "הוא בעלייה, אך טרם פרץ את רמתו מטרום נפילת ליהמן ברדרס. זה קשור לשאלה עד כמה הכלכלה האמריקנית חלשה, במיוחד כשאתה צופה במערכת הבנקאות באירופה, מה שקורה באיראן וכו'. הצמיחה במכירות הקמעונאיות שברירית. האשראי הצרכני צומח שוב, אך הוא עדיין חלש ומגמת הירידה ממינוף בקרב הצרכנים טרם הסתיימה. ייקח הרבה זמן עד שהאמריקני הממוצע ילווה שוב באגרסיביות כנגד הבית או תיק המניות שלו. עומק המשבר הפיננסי הותיר חותם על מרבית האמריקניים".

מה קורה בתחום המשרדים?

"המגמה נותרה חלשה, במיוחד מחוץ לוושינגטון ולניו-יורק. שיעורי השטחים הפנויים במשרדים לא צפויים לעלות באופן משמעותי עד שלהי 2010. בנייני משרדים ישמשו כסמן המעכב של התאוששות בת-קיימא בנדל"ן".

מה בנוגע לייזום מרכזים מניבים בעצמכם?

"בעבר עסקנו בפיתוח (בייזום), אבל אין יוזמת פיתוח נכון לעכשיו בגלל חידוש החוזים של השוכרים שלנו. אתה לא יכול להאריך את השכירות אם הבנק לא נותן לך כסף. זה יסייע לנו לאורך זמן, אם שיעורי התפוסה ירדו. אם ניקח בחשבון שאוכלוסיית ארה"ב תמשיך לצמוח בקצב של כ-3 מיליון איש מידי שנה (1%), שיעורי התפוסה ומחירי השכירות ישתפרו עבור הנכסים המסחריים הקיימים".

הנרי מחלק את שוק הנדל"ן המסחרי ל-4 קטגוריות קמעונאיות עיקריות: קניונים אזוריים סגורים, פאואר סנטרים, מרכזים שכונתיים או מעוגני סופרמרקטים ומרכזי קניות לעיצוב וסגנון חיים. קימקו של הנרי מתמקדת בעיקר בקטגוריה האחרונה.

"התמקדות בקניית מוצרים ושירותים חיוניים הוכיחה את עצמה במהלך ההאטה, והם ללא ספק מציגים ביצועי-יתר ביחס לשוק ומושכים את מרבית עניין המשקיעים, במיוחד במיקומים טובים ובאזורים עירוניים בהם קיים להם ביקוש. הבעיה מרכזית היא עודף חנויות במרכזים החדשים, במיוחד באלה שנמצאים בשוקים הצומחים במהירות, כמו פלורידה, אריזונה ודרום קליפורניה".

יש לכם נכסים באזורי משבר?

"יש לנו מספר מרכזים בדרום קליפורניה, אריזונה ונבאדה. בגדול, קמעונאות כסוג של נכס הוכיחה את עצמה בטווח הארוך במונחים של שוכרים קמעונאיים. גם במשבר הגרוע ביותר של שוק הנדל"ן ב-1992-1993, שיעורי התפוסה ברמה הלאומית לא ירדו מתחת ל-88%. במיתון הנוכחי, תיק הנכסים שלנו הגיע לשפל ברמות תפוסה של 88%, והוא מתקדם כיום לעבר 93%. סוגי נכסים אחרים פגיעים יותר כיוון שחוזי השכירות בהם קצרים יותר - אצלנו החוזה הממוצע הוא ל-8 שנים, וזה עוד מבלי להחשיב את אופציית ההארכה. יחד עם זאת, צריך לזכור שבעוד שנדל"ן קמעונאי הוא יותר יציב, הוא אינו מאפשר את הגידור כנגד אינפלציה שקיים בנכסים בעלי שכירויות קצרות יותר".

דיוויד הנרי

תפקיד: מנכ"ל קרן הריט האמריקנית קימקו (Kimco)

גיל: 61

מצב משפחתי: נשוי 8

תפקידים קודמים: סמנכ"ל השקעות בחטיבת הנדל"ן של הענקית ג'נרל אלקטריק

תחביבים: דייג, איסוף מטבעות עתיקים

קרן קימקו (Kimco Realty Corp)

סימול: KIM בבורסה בניו-יורק (מניית S&P 500)

שווי-שוק: 5.5 מיליארד דולר

תשואת המניה ב-52 השבועות האחרונים: 36.9%

תשואת דיבידנד: 4.02%

מספר נכסים: 936 (בארה"ב, בקנדה, במקסיקו, בפרו, בברזיל ובצ'ילה)